“Processo de amadurecimento do mercado para a tokenização é longo, mas inevitável”, diz especialista

A tokenização de ativos é vista como o próximo passo da evolução dos mercados de capitais em todo o mundo.

No entanto, o uso de tecnologias de registro distribuído, como a blockchain, para viabilizar transações com valores mobiliários por meio de smart contracts traz enormes desafios para as autoridades regulatórias.

A Comissão de Valores Mobiliários (CVM) tem adotado uma postura pragmática e adaptativa em relação à tokenização, buscando integrar essa inovação ao arcabouço regulatório existente.

Esse foi o tema do painel “Tokenização de dívida: qual a regulação?”, realizado durante um evento sobre tecnologia e democratização dos mercados de capitais, realizado pelo Centro de Regulação e Inovação Aplicada (CRIA) da CVM, em parceria com o Instituto Brasileiro de Finanças Digitais (IFD).

Neste artigo, vamos entender melhor como está sendo o tratamento regulatório das operações tokenizadas de dívida pela CVM.

Os tópicos que vamos abordar são os seguintes:

Tokenização no mercado de capitais brasileiro

No mercado de capitais, a tokenização é o processo através do qual valores mobiliários, como títulos de dívida, direitos creditórios e participações societárias, podem ser fracionados em pequenas unidades digitais criptografadas, chamadas “tokens”.

O grande diferencial de um token para um valor mobiliário tradicional é o fato de poder ser registrado e negociado sem intermediários através do uso de smart contracts em uma rede registro distribuído, como uma blockchain.

Isso, obviamente, traz enormes desafios para as autoridades, na medida em que a regulação atual não foi projetada para tecnologias como a blockchain.

Desafios das inovações tecnológicas

Durante o painel “Tokenização de dívida: qual a regulação?” no evento “Tecnologia e Democratização dos Mercados de Capitais no Brasil”, realizado pelo CRIA, em parceria com o IFD, diversos especialistas abordaram o papel da CVM em fomentar a discussão e adotar uma postura mais assertiva sobre tokens como valores mobiliários.

De acordo com Luiz Lobianco, gerente de Supervisão de Securitização da CVM, o processo de adaptação do mercado para inovações, como a tokenização, é longo, mas inevitável.

Ele afirma que a autarquia fez o máximo possível dentro do quadro regulatório existente para acomodar a tokenização de dívida e outros valores mobiliários, utilizando a Resolução 88 como base.

“A regulamentação existente não foi pensada para blockchain, o que cria problemas práticos, como a incompatibilidade com certos processos tecnológicos da tokenização. Mas a CVM está considerando flexibilizações e novas abordagens para melhorar a regulamentação da tokenização, incluindo a possibilidade de criar uma regulamentação específica para o mercado de dívida privada.”

Lobianco afirmou ainda que a CVM está sempre aberta a sugestões que visem aprimorar as regras do mercado para acomodar novas tecnologias e inovações.

Tratamento regulatório da tokenização

A CVM emitiu diversos pareceres e ofícios circulares, no intuito de esclarecer qual é a sua visão sobre os tokens que se caracterizam como valores mobiliários e qual deve ser seu tratamento regulatório adequado.

De acordo com Erik Oioli, sócio-diretor e fundador do escritório VBSO Advogados, a CVM usou a Resolução 88 como um “chassi” regulatório para viabilizar ofertas públicas de tokens, uma solução inteligente dada a atual estrutura regulatória.

“A CVM cristalizou seu entendimento sobre a tokenização no Parecer de Orientação 40, bem como nos Ofícios Circulares 4 e 6, detalhando a interpretação da autarquia sobre tokens de recebíveis e de dívida.”

De fato, a CVM utilizou a Resolução 88, que regula as plataformas de investimento participativo (crowdfunding), como uma base regulatória para acomodar inicialmente a tokenização. 

Além disso, tomou iniciativas para esclarecer as regras aplicáveis a ofertas públicas de tokens como valores mobiliários, como o Parecer de Orientação 40 e o Ofício Circular 4, complementado pelo Ofício Circular 6, detalhando sua interpretação sobre os tokens de recebíveis e de dívida.

Isso permitiu a criação de um caminho regulatório para ofertas públicas de tokens, utilizando uma regulação já existente, enquanto o ambiente regulatório mais amplo para a blockchain e a tokenização está sendo desenvolvido.

Custódia e tecnologia blockchain

A atual regulamentação não foi pensada de modo a contemplar as inovações trazidas pela tokenização. Exemplo disso é que os requisitos de custódia e liquidação são baseados em sistemas centralizados, entrando em conflito com a natureza descentralizada e distribuída da blockchain.

Por oferecer um registro imutável e transparente de transações, a blockchain pode servir como uma forma de custódia descentralizada e segura. 

Vale lembrar que a CVM permitiu o uso de patrimônio separado como emissor dos tokens, o que facilita a custódia sem a necessidade de intermediários tradicionais, reduzindo custos e aumentando a eficiência das operações.

Dispensa de agentes fiduciários

Tradicionalmente, os agentes fiduciários são necessários para proteger os interesses dos investidores em ofertas de valores mobiliários, ao monitorar a conformidade do emissor com os termos do contrato e garantir que os investidores recebam os pagamentos devidos.

Segundo a advogada Tatiana Guazzelli, do Pinheiro Neto Advogados, a exigência de um agente fiduciário traz custos adicionais para as operações tokenizadas, o que pode ser uma barreira para emissores menores.

“A tecnologia blockchain, por sua natureza transparente e imutável, pode fornecer a segurança necessária para proteger os interesses dos investidores, de maneira similar ao que um agente fiduciário tradicional faria.”

Tatiana sugeriu ainda que a tecnologia blockchain pode garantir que as transações sejam realizadas conforme acordado, utilizando smart contracts para automatizar a execução dos termos contratuais.

“A dispensa do agente fiduciário em ofertas menores poderia reduzir custos e tornar a tokenização mais acessível e viável para pequenas e médias empresas.”

Escrituração e monitoramento de ativos

Dado que, na blockchain, cada transação é registrada de forma permanente, pública e auditável, não há necessidade de intermediários para confirmar a validade das operações.

Os pagamentos de juros e amortizações, por exemplo, podem ser programados através de smart contracts para ocorrer automaticamente, conforme as condições predefinidas são atendidas, o que garante que as obrigações sejam cumpridas sem a necessidade de um agente fiduciário para monitorar manualmente as transações.

Resolução 88 como base regulatória da tokenização

A CVM utilizou a Resolução 88, que regula captações de investimento participativo (crowdfunding) para startups e pequenas empresas, para servir como uma base regulatória para a emissão de tokens de dívida e recebíveis.

Essa norma foi escolhida por ser mais flexível e restrita a pequenas emissões, além de dispensar o registro da oferta na autarquia, enquanto normas específicas para tokens ainda estão em desenvolvimento.

Na visão de Luiz Lobianco, da CVM:

“A Resolução 88 já tinha como um de seus objetivos promover inovações financeiras, facilitando o acesso ao capital para empresas de pequeno porte e startups. A extensão dessa resolução para abranger a tokenização de valores mobiliários alinha-se com esse objetivo, permitindo que inovações como blockchain e criptoativos sejam exploradas dentro de um ambiente regulatório adaptativo.”

Há ainda alguns desafios a serem superados, como o fato de a CVM não permitir a listagem de ativos em múltiplas plataformas, impossibilitando a integração total das capacidades da tecnologia blockchain.

No entanto, a CVM se dispôs a realizar uma consulta pública para discutir possíveis flexibilizações e revisões na Resolução 88, buscando melhor adaptá-la às necessidades da tokenização.

Conclusão

A adaptação regulatória será inevitável nos próximos anos, a fim de acomodar inovações como a tokenização e a blockchain. Isso trará enormes benefícios ao mercado de capitais, principalmente por aprofundar seu acesso e democratização.

O uso de blockchain e smart contracts reduz drasticamente os custos das emissões, ao dispensar a necessidade de vários intermediários e automatizar tarefas redundantes que aumentam os custos das captações.

A Bloxs já se adiantou a esses avanços e oferece aos emissores toda a infraestrutura tecnológica e regulatória para realizar ofertas de tokens de dívida e recebíveis dentro das normas da CVM, sem a necessidade de intermediários.

Cadastre-se na Bloxs e tenha acesso a todos os recursos para emitir títulos tokenizados, em uma plataforma que une emissores, parceiros e investidores em um único ambiente.